报告出品方：华西证券
以下为报告原文节选
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1、锑：供给主导，光伏新需求催化
锑供给高度集中于中俄两国，中国锑产量大幅下降带动全球锑供应急剧减少：全球储采比仅18：1，远低于稀土、镍、锂、钴等其他金属，且下游应用中阻燃剂占比较高，阻燃剂回收难度大造成再生锑供给量有限，锑稀缺程度极高。据USGS数据，锑金属产储均集中于中国和俄罗斯，储量CR26%，产量CR27%，近年来伴随国内锑资源储量下降、品位下降、选矿成本提高以及环保督察及特别排放要求提高，国内锑产量由年的18万吨降至年的6万吨，也导致全球锑矿产量由年的19.7万吨大幅降至年的11万吨。
俄罗斯锑精矿出口或受地缘政治风险等不利因素影响，塔吉成为锑产量边际增量聚焦点：据USGS数据，俄罗斯为近年来锑产量边际增量的主要贡献国，由年的00吨最高增至年的万吨，CAGR达2%，但地缘政治风险或导致锑精矿出口受到影响，供给不确定性较强；此外，据我们对全球锑矿山的梳理，年前全球锑新增项目主要来自塔吉--华钰旗下康桥奇锑金矿，据公司投资者问答表示，该项目于年4月建成投产，预计年处理矿石量为万吨，年产锑1.6万金属吨，年度塔铝金业康桥奇矿山计划采、选矿量19.7万吨，年产锑金属吨，供给端增量极为有限。光伏边际需求增量主导锑需求：据SMM报告，此前锑下游应用主要集中于阻燃剂（55%）、铅蓄电池（15%）、化学制品（15%）、玻璃陶瓷（10%）等传统领域，需求端受经济增速影响较大；0年以来，伴随光伏装机量大幅提升，光伏玻璃澄清剂中所添加的焦锑酸钠需求量不断增长，锑需求边际增量影响转为光伏新增装机；我们预计伴随硅料价格下行下游光伏装机需求有望快速释放，带动锑需求高增。
2.锡：警惕缅甸供给扰动，”光伏+AI”双轮驱动
锡供给高度集中于中国和印尼，静态储采比不断下降：据USGS数据，锡金属产储均集中于中国和印尼，储量CR2%，产量CR%，近年来中印两个存量国家受制于主力矿山不断消耗、品位不断下滑，导致开采成本上升，两国锡产量处于下滑状态；此外，由于行业长期资本投入不足，全球锡矿储量增速不及开采增速，锡静态储采比逐年下降，目前降至15：1，战略资源地位凸显。
缅甸佤邦停产立场坚定，供给不确定性增强：据ITA消息，缅甸佤邦宣布自年8月1日起，将停止一切勘探、开采、加工等作业，我们判断此次停产目的在于解决当地开采作业不规范等原因导致的资源浪费、环境污染、安全事故等问题，待问题解决后，缅甸佤邦可能重新恢复开采锡矿。而缅甸锡矿资源主要集中于佤邦曼相地区，该地区锡矿供应占缅甸总供应的95%左右（来源：《全球锡资源供需现状研究与思考_张锋》），佤邦停产几乎等同于缅甸停产，保守按照停产三个月（即8~10月），25%品位计算，预计停产将导致锡金属进口量减少约1万吨左右，全球锡矿供给不确定性增强。
“光伏+AI”双轮驱动锡需求：据ITA数据，锡的下游应用主要包括锡焊料（49%）、镀锡板（12%）、锡化工（17%）等领域，其中锡焊料是锡的最重要的应用领域，锡焊料的终端应用包括消费电子（28%）、计算机（22%）、通讯设备（20%）、汽车（14%）、工业设备（9%）等领域，锡焊料方面，未来伴随光伏装机及新能源汽车销量的增加，新能源领域有望抬升锡需求空间，此外伴随5G建设、AI、工业互联网的兴起，算力需求不断提升，焊料使用的长期前景非常乐观，锡需求空间增量进一步被扩大；旧消费包括镀锡板及锡化工等传统领域，其中镀锡板可能伴随行业绿色发展用锡量略微降低，锡化工有望受益于地产后周期时代边际改善，托底锡需求。
.稀土：中国主导供给，“双碳+智能化趋势”抬升需求空间
稀土供给高度集中于中国，全球稀土供给增量有限：据USGS数据，稀土产储均集中于中国，中国储量占比达.85%，产量占比高达70%，海外稀土产量供给主要来自于美国（14.%）、澳洲（6%）和缅甸（4%）。其中稀土大国--中国实施总量指标控制，导致稀土开采增速不及其他国家，近十年复合增速仅7.7%，远不及美国的49%和澳洲的25%，其中美国主要依赖MountainPass矿山，该矿山开采产能4万吨REO/年，年产量4.25万吨，产能利用率达到上限，澳洲主要依赖MtWeld，该矿山开采产能2.5万吨REO/年，年产量1.66万吨，产能利用率长期维持在60%左右，改善难度较大，美澳两国短期内增量空间有限。缅甸为近年来异军突起的稀土供给国，但滥开滥采导致高品质优质资源锐减，稀土产量由1年的.5万吨骤减至年的1.2万吨，难以贡献增量。
“能源结构转型+智能化趋势”抬升稀土永磁需求空间：稀土永磁发展至今历经三阶段，目前钕铁硼永磁优势凸显，是目前主流的永磁材料，占永磁材料产量约99%，钐钴永磁占比近1%左右（来源：稀土行业协会）。高性能钕铁硼永磁材料主要应用于高技术壁垒领域的各种型号的电机、压缩机、传感器，根据产品在下游应用上划分，包括传统汽车（12.8%）、新能源汽车（15%）、风力发电（19.8%）、节能电梯（14.6%）、变频空调（15%）、节能电机等领域，上述领域对钕铁硼的消费增速有望受益于双碳背景下对于节能、高效的要求而随之提高，此外，高性能钕铁硼由于其优异特性还被广泛使用于C消费电子（5.5%）、工业机器人（12.8%）等对产品新能要求较高的领域。伴随能源结构转型，新能源车、风力发电等领域对高性能钕铁硼永磁材料需求有望持续增长；随着智能化趋势的发展，工业机器人、人形机器人领域有望成为后起之秀，推动高性能钕铁硼需求量攀升。（消费结构数据来源：FrostSullivan）
.稀土：中国主导供给，“双碳+智能化趋势”抬升需求空间
4.锗：中国主导全球供给，半导体工业重要原材料
中国主导供给，伴生特性导致供给受多种含锗矿山的开采量共同影响：锗是地壳中最分散的元素之一，被多国为重要战略资源，锗原材料来源主要途径有：褐煤锗矿、铅锌冶炼副产品、锗锭和锗单晶废料，除中国外，海外国家多通过锌冶炼副产品中提取锗，导致锗的供给受上述多种含锗矿山的开采量共同影响。据SMM报告，锗资源量集中于美国（44%）和中国（42%），CR2达86%，但中国贡献主要产量，美国早在上世纪80年代就把锗列为国防储备资源进行战略保护，很少开采。据美国地质调查局（USGS）数据显示，1年全球锗矿产量为吨，其中，中国产量为95吨，占全球产量约68%，主导全球供给，主要系中国锗的产出主要来源于褐煤矿，开采便利。除原生锗以外，再生锗（从含锗废料中回收的锗金属）也是锗行业的重要原料来源，但这类企业在原料供应和生产技术方面都存在不确定性，产量不稳定。
出台出口管制政策，限制锗产品出口：锗产品作为半导体重要原材料，对国家安全至关重要。商务部、海关总署7月日公告，为维护国家安全和利益，经国务院批准，决定对镓、锗相关物项实施出口管制，满足相关特性的物项，未经许可，不得出口，自年8月1日起正式实施。其中锗相关物项包括金属锗（单质，包括但不限于晶体、粉末、碎料等形态）、区熔锗锭、磷锗锌（包括但不限于晶体、粉末、碎料等形态）、锗外延生长衬底、二氧化锗、四氯化锗。
存量市场红外+光纤稳增长，增量市场光伏太阳能拉动：据据驰宏锌锗年年报中锗的全球消费占比显示：红外光学（4%）、光纤领域（28%）、光伏太阳能（19%）、PET催化剂等（10%）。预计光纤领域需求在5G通讯、基建的的推动下保持稳定增长的趋势；红外光学领域中，伴随大国竞争的加剧和中国军事变革的推进，对军队信息化建设将提出更高要求，军用产品将继续保持稳定增长；光伏领域有望受益硅料价格下行导致的光伏新增装机提高。
5.镓：中国几乎主导全球供给，未来半导体产业不可或缺的基础材料
中国几乎主导全球供给，出口管制或将影响镓金属国际格局：镓在地壳中的含量仅为0.%，不以纯金属状态存在，通常是作为从铝土矿中提取铝或从锌矿石中提取锌时的副产物得到的。据科创板日报，全球探明的金属镓储量仅27.9万吨，中国拥有19万吨，占比在68%左右。从产量来说，据美国地质调查局数据显示，哈萨克斯坦、匈牙利、德国、乌克兰等产国已相继停止镓生产，我国在全球镓产量占比持续提升，截至年，中国镓产量占比高达98%。据蓝晓科技年报显示，年，中国原生镓产量约吨，消费量约吨。商务部、海关总署7月日公告，为维护国家安全和利益，经国务院批准，决定对镓、锗相关物项实施出口管制，满足相关特性的物项，未经许可，不得出口，自年8月1日起正式实施。其中镓相关物项包括金属镓（单质）、氮化镓、氧化镓、磷化镓、砷化镓、铟镓砷、硒化镓、锑化镓，其中第三代半导体材料氮化镓（GaN）名列其中，中国实施出口管制或将影响镓金属国际格局。镓广分应用于半导体、光伏、磁材等风口行业，未来半导体产业不可或缺的基础材料：据SMM报告，从镓全球的需求占比来看：LED（59%）、永磁（19%）、无线通讯+功率器件（1%）、光伏（4%）左右。目前，化合物半导体是我国金属镓最大消费领域，消费量占比大约是65%左右，砷化镓（GaAs）和氮化镓（GaN）分别是第二代和第三代半导体材料的代表，金属镓作为砷化镓和氮化镓的核心材料，是未来半导体产业不可或缺的基础材料。此外，镓还可用于光伏电池中，由于多晶硅薄膜电池的成本过高，研究者们在半导体材料中发现了铜铟镓硒薄膜(CIGS)电池，CIGS电池具有生产成本低、能够大批次生产、光电转换率高的优势，因而具有广阔的发展前景。
6.铟：中国主导供给，也是新一代的半导体材料
中国主导原生铟供给，再生铟贡献重要增量：据SMM，铟在地壳中的分布量很小而且分散，基本量是以杂质成分分散在其他元素的矿物中，6％以上分散在铅锌矿中。据年美国地质矿产属（USGS）公布的数据，铟资源比较丰富的国家有加拿大、中国、美国、秘鲁和俄罗斯，上述国家铟储量大约占全球铟储量的80%；年全球铟产量为吨，产量主要分布于中国、日本和韩国，占比分别为59%、7%、22%，CR达88%。再生铟方面，据战略性关键金属科普平台，由于ITO靶材在溅射镀膜过程中损失较大，损失率高达70%，回收再利用报废ITO靶材中的铟资源具有回收周期短、经济可行的优势，同时,终端报废产品中的铟含量远高于矿物中的含量，也是再生铟的重要回收来源，再生铟供给呈现逐步增加的态势，近年来已基本超过原生铟供给量。ITO靶材是铟目前主要应用领域，也是新一代的半导体材料：据SMM，铟的下游应用主要是ITO靶材（8%）、化合物（11%）、半导体（%）、LED芯片（2%）、CIGS薄膜电池（1%）。生产ITO靶材（用于生产液晶显示器和平板屏幕）是铟锭的主要消费领域。在传统领域，随着显示屏相关产品种类的不断推出及各类产品更新迭代速度的加快，预计未来全球范围内ITO靶材方面对铟资源的需求将保持增加；半导体方面，以磷化铟为代表的材料具有电子迁移率高、光电性能好等特点，是当前仅次于硅之外最成熟的半导体材料，在5G通信、数据中心、新一代显示、无人驾驶、可穿戴设备、航天等方面有广阔的应用前景；在发展清洁能源的大背景下，CIGS薄膜太阳能电池具有污染小、弱光性能好、光电转换效率高等优势，目前尚处在产业化初级阶段，未来随着技术的进一步发展，CIGS电池的性能有望提高并大规模进入商业化应用，拉动铟需求。
7.钨：我国为重要钨供应国，需求受益于高端制造装备升级
我国是全球最大的钨矿储量及产量国，我国对钨矿实行开采总量控制导致增长有限，海外产量占比小且增长有限：我国是全球最大的钨资源储量国，同时也是最大产量国，也是全球唯一拥有完备钨产业链的国家。根据USGS，年我国钨矿储量万吨，占全球的48%，产量7.1万吨，占全球的84%。但我国钨矿存在着过度开采及出口的情况，因而我国国土资源部自年就开始实行钨矿开采总量控制，年，我国钨精矿开采总指标为10.9万吨，同比1年增加0.1万吨，指标增长有限。由于钨为重要战略资源，我国对于出口则进行管制，对钨产品实行出口配额许可证，并禁止外国投资勘探和采矿。而除中国外的其他国家年钨矿产量有所增长，但占比仍较小，未来增量来自重新开放的矿山，但占比不大，总体看增长有限。此外，废钨为重要原料来源之一，约占供应的25%-0%。性能优良的工业牙齿，高端制造装备升级带来广阔前景：钨的下游主要为硬质合金，占比58%，钨材、钨特钢、钨化工占比分别为21%、17%、4%。由于硬质合金硬度高、耐磨、耐热、耐腐蚀等一系列优良性能，被誉为“工业牙齿”。我国同时是全球最大的钨消费国，随着中国制造、产业链供应自主可控等相关政策推进，高端制造装备的升级将拉动高性能硬质合金和高端钨材需求的增长。此外，钨未来消费增长的潜在领域包括增材制造粉末和锂离子电池中钨的使用等新应用。
8.钼：近三年钼供应难放量，钢铁行业结构优化带动钼消费增长
我国钼矿供应为全球最大，国内环保及海外品位问题限制近几年供应增长：根据USGS，年我国钼精矿储量70万吨，约占全球的0.8%；产量10万吨，约占全球的40%，我国为全球最大的钼资源及供应国。年全球钼产量同比大致持平，中国、智利、美国、秘鲁和墨西哥占全球总产量的9%。供应方面，钼面临矿端难放量的问题，国内环保收紧及采矿证获取困难，同时在产矿山产量难实现较多增长，共同导致增量有限；海外则存在钼矿品位下滑的问题，令中期到年之前都面临供应难放量的问题。我国为全球最大钼消费国，钢铁行业结构优化带动钼消费增长：根据国际钼协会，年我国钼消费量12.20万吨，同比增长9%，仍是世界上最大的钼消费国。钼消费主要集中在钢铁行业，是钢铁冶炼中一种难以替代的重要添加剂。我国工业化及城镇化进程的加速推进，石油、航天行业的发展，钢铁行业结构优化并向高性能高附加值的不锈钢、特种钢等合金钢方向发展，都将带动钼消费保持增长。
9.钒：我国为产钒大国，储能领域带来需求增量
我国为产钒大国，全球供应结构平稳：钒资源在含钒矿石中通常以副产品或副产物形式回收。根据USGS，年全球钒矿金属储量万吨，我国占其中的6.54%，全球金属产量约10万吨，我国占比68%。我国钒资源主要包括钒钛磁铁矿和含钒石煤，但石煤存在品位低及环保的问题难以成规模，因而我国主要来源还是以钢渣提取为主的，但钢渣提钒也受限于碳钢的产量，因此五氧化二钒的产量增长近几年不明显。除此之外，钒渣、回收的催化剂、提钒尾渣等含钒废料也是钒供应的重要来源。供应格局方面，全球整体供应水平基本平稳，国内钒产业产能小幅增长，供应结构整体平稳。钢铁最为最大传统领域消费平稳，储能领域带来需求增量：中国已经成为全球最大的钒消费国，钢铁行业作为钒的最大传统需求领域消费整体稳定，除此之外，钒在冶金、化工、航空航天、储能等领域广泛应用，被称为工业味精。1年8月5日，国家发展改革委、国家能源局联合发布了《关于加快推动新型储能发展的指导意见》（发改能源规〔1〕号），为适合大规模储能、安全性高的全钒液流电池的发展带来重大机遇。在全球降低碳排放的背景下，钒液流电池前景广阔，将带来钒的需求增量。
10.锆：我国进口依赖严重，有望受益固态电池的蓬勃发展
澳洲和南非主导锆供给，我国储量和产量占比均不高：根据USGS数据，储量方面，年全球锆矿储量主要分布在澳大利亚与南非，分别占比70.6%和8.7%，我国储量为50万吨，占比仅0.7%。从全球锆矿产量区域分布来看，年澳大利亚和南非锆矿产量为50万吨和2万吨，占比为5.7%和22.9%。我国产量仅14万吨，占总供应量11%，同时我国锆矿的品相也较差。陶瓷领域是锆消费的基石，锆需求有望受益固态电池的蓬勃发展：据亚洲金属网数据，在全球范围内，陶瓷、铸造、耐火材料、锆金属及其化学制品等构成锆的主要消费领域，目前全球锆应用最为广泛的领域是传统陶瓷，占据了超过50%的需求量，铸造用砂占14%，锆化学品占1%，耐火材料占10%。随着中国经济由高增速向高质量转变，锆制品在中高端新兴领域的应用拓展，包括D打印、半导体、新能源电池材料、陶瓷基刹车片、生物陶瓷以及光伏等，新兴市场对锆制品的需求持续上升。此外，氧化物为固态电解质主流的技术路径之一，若使用锂镧锆氧（LLZO）、锂镧锆钛氧（LLZTO）等氧化物固态电解质，对二氧化锆存在一定的需求。锆制品在传统优势领域和新兴领域的需求齐头并进，前景广阔。
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