前不久，高盛表示：铜是当下最被低估的商品。
要知道，年初以来，铜价从6万元/吨，涨到了现在7万元/吨。
若从年初算起，铜价更是从3.5万元/吨的谷底，一路涨到现在，已经翻倍。
近两年，铜是妥妥的大牛市。
然而，高盛依旧认为铜被低估，这是为何？
因为全球铜的库存已经处于历史地位，且越来越少！
新冠变异毒株“奥密克戎”以超强的传染性，正在席卷全球。
其中包括，铜的主要开采国：智利、秘鲁。
这两个影响着全球铜矿的供应。
中国虽然也占全球3%的铜资源，但对铜的进口依赖度已经接近八成。
国内矿企，如江西铜业、西部矿业等，虽然也开采铜矿，但产量根本无法支撑其铜加工业务的需求。
以江西铜业为例，去年铜矿的自给率只有5.6%，且铜精矿开采量进一步减少。
随着铜矿资源枯竭，国内许多大型矿企，正逐渐变成一个毛利很低的铜冶炼、加工厂。
铜产业链中，最高价值的开采环节，正被外国矿企控制。
在铜价可能进一步抬高的情况下，未来，该如何看待铜产业？
铜的导电地位难撼动
人类用铜已有数历史。
古代的青铜器就是铜合金，是金属冶铸史上最早的合金。
古人在纯铜中加入锡或铅，冶炼出了青铜器。
相比纯铜，青铜强度高且熔点低，可做成各种武器、各式器物。
后来，铁制品、陶瓷器出现，逐渐取代了青铜器，铜的使用就少了。
直到电的出现，铜才又有了大用途。
金属按导电性排名，依次为银＞铜＞金＞铝＞铁＞锡.....。
银和金的导电性都很强，但出于成本，铜和铝是导线的主要用料。
铜比铝贵，一般贵3~4倍。目前铜价约7万元/吨，铝价在2万元/吨。
时至今日，铜最广泛的用途仍是导电。
虽说，铝的导电性也不赖，价格也便宜，但铜和铝相比，还是有不少优势。
1、铝线电阻率高，电能损耗高，发热严重，间接影响了用电利用率。
2、铜线的柔韧性好，来回弯曲不易断，而铝弯曲时容易折断，柔韧性不如铜。
3、铜线有抗氧化和耐腐蚀特性，而铝线极容易氧化，从而使电阻变大，容易发生安全问题。
总的来说，铜的稳定性更好，在导电领域有着不可取代的地位。
除了导电性，铜还具有良好的延展性、导热性，可加工成各类杆、管、板带和箔，广泛应用于建筑、汽车、家电和机械等领域。
铜产业链：开采环节利润远高于其他环节
铜产业链从上游到下游，大致分为开采、冶炼、加工。
由于铜矿供给有限，而冶炼加工的产能不断增加，所以，当前开采环节的价值量，远大于冶炼、加工环节。
1、开采
全球铜矿资源较为丰富。
根据美国地质调查局数据，年全球铜矿探明储量21亿吨，可开采储量8.7亿吨。
可开采储量中，前十大国家占据了62%，分别为智利（23%）、秘鲁（10%）、澳大利亚（10%）、俄罗斯（7%）、墨西哥（6%）、美国（6%）、印尼（3%）、中国（3%）和哈萨卡斯坦（3%）。
若按储量划分梯队，智利以近四分之一的占比，独居第一梯队。
秘鲁和澳大利亚都以10%比，同处第二梯队。俄罗斯、墨西哥、美国以6%~7%的占比，处于第三梯队。
而中国以3%的占比，同印尼、哈萨克斯坦位列第四梯队。
可见，铜在全球范围内的分布不太均衡。
南美洲最为丰富，智利和秘鲁的铜储量占据全球铜储量的三分之一。
过去近二十年，全球铜矿产量在稳步提升。
从年约万吨，提升到年约万吨，复合增速约2.4%。
由于疫情，年的铜矿产量有所降低。
根据ICSG数据，去年全球铜矿产量为万吨，同比减少1.24%。
每年按照这个开采量，当前探明的铜矿资源，还够全球开采40年。
相比之下，中国的铜矿开采量，自年提升到万吨以后，都较为平稳。
年~年，中国的铜矿产量，基本处在~万吨这个水平。
产量之所以不再提升，是因为我国铜矿的开采已经过量。
年，中国的铜矿产量在万吨，约占全球8%，明显高于3%的全球储量占比。
可即便如此，我国的铜产量依旧不够。
近年来，国内铜产品的需求量不断增多，带动铜冶炼产能提升，铜精矿的需求日渐增长。
目前，我国铜产品的消费量占全球47%，铜的精炼产能占38%，粗炼产能占42%。
国内铜矿的消费量，从年的万吨，提升到年，复合增长率8.4%。
而产量维持在~万吨水平，所以我国铜矿的自给率从29%，降到了22%。
铜精矿产量和冶炼产能、消费量的极度不匹配，造成了我国高度依赖进口的局面。
全球可供贸易的铜精矿，约50%都流向中国。
我国的铜精矿，主要来自智利、秘鲁、蒙古等国。
其中，南美洲的智利和秘鲁两国，占我国铜精矿总62%。
因此，两国的疫情，直接影响着我国铜矿的供应。
随着，国内铜矿需求继续提升，进口占比将更高。
2、冶炼、加工
铜矿经过开采和选矿成为铜精矿。
铜精矿通过冶炼，成为金属铜。金属铜通过加工，制成铜棒、铜板等产品。
首先是，冶炼环节。
铜冶炼分为火法和湿法两种，火法冶炼是主要的炼铜工艺，年全球火法铜产量占总产量85%。
冶炼过程，又分为粗炼和精炼两步。
粗炼是把铜精矿加工成阳极铜。精炼是把阳极铜电解成阴极铜。
阴极铜又称电解铜、金属铜，一般所说的“铜”就是它。
铜冶炼的技术门槛并不高，在冶炼企业不断扩产之下，全球铜冶炼的产能相对过剩。
近几年来，全球尤其是中国的冶炼产能不断增长，冶炼开工率从年的75%，降低到70%左右。
这也导致铜冶炼行业的竞争激烈，不断压低冶炼费，打起了价格战。
铜精矿的加工费自年达到高点后，一路走低。
在财务数据上，就是毛利率不断降低。
当前铜冶炼加工业务的毛利率，在3%~4%的水平。
从紫金矿业的产品毛利率表上，可以直观地看到。
公司铜矿山开采铜精矿的毛利率达到了46%，而冶炼环节的毛利率只有3.78%。
来源：紫金矿业年年报
然后是加工环节。
冶炼出电解铜以后，通过加工，制造成各类铜材料，或者铜合金材料。
和铜冶炼环节一样，铜材料加工的竞争也很激烈，毛利率很低。
以金田铜业为例。
金田铜业主营铜加工，年铜材产量.6万吨，规模国内第二，仅次于江西铜业（万吨）。
铜产品包括铜棒、铜板带、铜管、铜线（排）、阴极铜、阀门、水表、电磁线等产品。
公司铜材料的定价方式为“原材料价格+加工费”。原材料价格就是铜的进价。
由于行业竞争激烈，铜加工企业不断降低加工费，通过价格战来获取订单。
根据公开数据，金田铜业年、年、年、年的铜加工毛利率分别为5.04%、3.76%、4.12%和3.8%，呈不断下降趋势。
根据招股书分产品看，年公司铜冶炼的毛利率为5.56%。铜材料加工中，铜线只有1.99%，铜板带6.07%、铜棒为6.18%、铜管3.7%。
来源：金田铜业招股书
根据紫金矿业和金田铜业的毛利率状况，结论已经很明显了，铜冶炼、铜加工竞争大，利润低，不是好生意。
而铜矿开采很赚钱，毛利率超过40%。
不过，铜深加工、铜合金的毛利率比较高，具有一定的技术门槛。
比如金田铜业的阀门水表业务，毛利率有28.54%，且有不断提升的趋势。
此外，铜合金的利润也比较丰厚。
A股中有博威合金，从事高性能、高精度有色合金材料的研发、生产和销售。
有色合金材料属于“新材料”领域。铜只是博威合金的原材料之一，此外还包括电解锌、电解锰、电解镍、电解锡、钛、锆等有色金属材料。
除了今年受到原材料涨价的影响，过去7年，博威合金的毛利率和净利润率均在不断提高，竞争格局在变好。
市场的眼睛也是雪亮的，博威合金的估值也比较高，市盈率达到了50倍。
而普通的铜加工由于利润微薄，市盈率基本在20倍左右。
A股上市公司中铜加工业务的主要有：江西铜业、金田铜业、海亮股份、楚江新材、精艺股份。
江西铜业以铜矿冶炼为主，铜矿副产黄金、白银，产业链也延伸到铜加工。
公司有自己的铜矿山，但铜精矿以进口为主。
江西铜业过去算是一家矿业公司，随着矿资源枯竭，将慢慢变成一个冶炼公司或者是铜加工公司。
金田铜业以铜加工为主，铜产品包括铜棒、铜板带、铜管、铜线（排）、阴极铜、阀门、水表、电磁线等产品，主要应用于电力、家电、交通运输、建筑以及电子等行业，其中电磁线产品主要应用于新能源汽车、轨道交通、风电等领域。
在此基础上，公司拓展了稀土永磁材料业务，作为新的利润增长点。
△来源：金田铜业年报
海亮股份是比较纯正的铜加工企业，只另外做一些毛利率更低的铜产品贸易业务。
公司很专注做铜加工，被称为“国内铜加工巨匠”。
楚江新材主营先进铜材料，另外还生产精密特钢、高性能碳纤维、高端装备。
年，公司实现高精度铜合金板带材产量23.45万吨，占国内市场份额的11.9%，稳居全国第一位，与第二位差距进一步拉大，公司未来目标25%至30%市场份额。
精艺股份主营铜加工业务，主要产品为精密铜管和铜管深加工等产品，毛利率在3%左右，此外还做贸易业务，毛利率不到3%。
精密铜管主要用于空调，行业的增长空间已经不大了。
一言以蔽之，铜加工行业里，毛利率相对高且能够稳步提升的，就是优秀的象征。
国内低价值的铜加工产能过剩，公司之间通过压低加工费来竞争，十分惨烈。
未来，低价值的环节的加工费将维持在偏低的水平。
相对来说，有矿的企业利润丰厚，不像低端铜加工企业，只能赚微薄的辛苦钱。
国内铜矿资源丰厚的企业，主要是紫金矿业、江西铜业、西部矿业和云南铜业。
紫金矿业
年末，公司拥有铜矿万吨，当年产铜45.3万吨，同比增长22.6%。
公司铜业务的销售收入，占营业收入的19.35%，毛利占总毛利的39.01%。
江西铜业
年末，公司拥有铜矿资源万吨，当年自产铜矿21万吨，同比减少0.29%，向外采购铜矿万吨。
西部矿业
年末，公司拥有铜矿资源万吨，当年自产铜矿4.7万吨，同比减少3%。
公司年生产电解铜14.6万吨，原材料主要靠外购。
云南铜业
年末，公司拥有铜矿资源万吨，当年自产铜矿9.8万吨，同比增长16.25%。
我国的大部分铜矿品位也比较低，开采困难，且目前国内铜矿的开采量占全球的比重，已经高于储备占比。
所以短期内，国内铜矿的开采量难以大幅提升。
当下，我国与其大费周章地探矿采矿，更会选择直接从国外进口铜矿，或者购买外国的矿山。
比如，紫金矿业已经布局了一些海外的铜矿。
新能源产业带动铜需求
铜产品的下游包括电力、汽车、建筑材料、空调制冷等领域，可应用于电线电缆、散热、新能源车电机、五金建材、冷凝管等场景。
从国家看，新兴经济体将是铜需求的增长来源。
当前，发达国家的铜消费量已经停滞不前。
中国虽然一直是铜消费大国，占全球近50%，但过去几年的铜消费也趋于稳定。
近几年，东南亚等新兴经济体是铜需求的主要增长国家，它们也全球主要的铜消费的增长国。
从行业看，新能源发电和新能源汽车将是铜的两大需求点。
导电一直是铜的主要功能。
以中国为例，国内48.5%用于电力，15.5%用于空调制冷，9.27%用于交通运输，9.85%用于电子，8.14%用于建筑，8.72%用于其他。
来源：云南铜业年报
随着新能源发电的兴起，发电装置以及传输电力的电网，都对电线电缆的需求大增，这就增加了铜的需求。
而特高压建设的推进，也将带动电力市场中铜需求。
此外，新能源车也是铜需求的主要增长来源，铜主要用来做电动机的转子线圈和锂电池里的铜箔。
国际铜业协会的一份报告显示，燃油车、混动车、插电混动车、纯电车的单车用铜量分别为23kg、39kg、60kg、83kg。
按照我国《新能源汽车产业发展规划（-年）》，到年新能源汽车新车销量占比25%。
国际能源署预测，未来十年电动汽车销量将增长三倍以上，从年的万辆增至年的万辆。估计到年，采矿业每年将需要生产万吨铜才能满足电动汽车的需求。
此外，新能源车的充电桩，也需要大量铜。
根据中汽协的数据，年我国新能源汽车保有量达到万辆，预计年达到万辆，五年CAGR为38.42%。
若车桩比到年达到1:1，到年，充电桩要达到万台。而年是万台，5年的复合增速将是71.8%。若车桩比达到2:1，复合增速为49.6%。若车桩比达到3:1，复合增速为37.9%。
未来五年，在新能源车的带动下，充电桩的数量无论如何都会有较高的增速。
直流公共充电桩、交流公共充电桩和私人交流充电桩，用铜量分别为60kg、20kg和5kg。
若以每根消耗20kg铜计算，万个充电桩要消耗50万吨铜，也就是平均1年10万吨的需求增长。
未来铜价有支撑
铜价最终由供需决定。
由于铜加工的产能很充足，铜的供应在于铜矿的开采量。
而铜矿的开采量，基于勘察钻探工作。
过去，由于要控制开采量，国内铜矿的勘查钻探量不断下降。
从年的万米，下滑到年的34万米。
全球铜矿企业的勘探支出，受铜价的影响较大，具有比较强的周期性。
在过去20年中，铜价在3年~6年，有过一波牛市。
根据沪铜主力合约，铜价从3年00元/吨的水平，到6年最高涨到85元/吨。
随后，铜价在元/吨附近振荡，8年金融危机爆发，铜价一落千丈，9年初跌倒0元/吨附近。
很快，铜价迎来了第二波牛市，到年初又涨回了元/吨的水平，最高到元/吨。
往后，铜价经历了5年的下跌，跌倒年元/吨附近。
年~年疫情爆发前，铜价在反弹后，处在元/吨水平。
疫情短暂地打压了铜价，但很快导致全球大宗商品涨价。
铜价开启了第三轮牛市，如今处在元/吨的历史高位。
△2年至今沪铜主力合约走势
铜价虽然重回高点，但短期内，铜矿的供应没有那么快到来。
首先是疫情问题。
根据机构统计，未来2年铜矿增产主要集中在南美的智利、秘鲁，非洲刚果金，以及亚洲的印尼。
然而，新冠疫情爆发后，这些国家均宣布进入紧急状态，并多次延长紧急状态，南美洲主要产铜国受影响较为严重。
根据国信证券统计，正常情况下，年、年全球铜矿产量将分别增长万吨和76万吨。
但如果疫情延续，继续影响这些国家的开采工作，未来铜矿的供应将持续紧张。
然后是勘探规模限制。
过去，伴随着铜价涨跌的是，全球铜矿企业的勘探支出。
每轮铜价牛市，都刺激着矿山企业增加勘探投入。
尤其是9年~年这轮铜矿牛市，各国为摆脱金融危机而推出刺激政策，全球的铜需求大增。
在此期间，全球的矿山勘探开发投资达到了历史高位。
矿产的勘探，增加了铜矿的供应，同时铜需求开始放缓，铜价陷入低迷。
从铜矿的勘探到产出矿石，大约有5年的滞后期。
年~年，铜价都比较低迷，铜矿勘探投入也不高，尤其是~年全球铜矿勘探支出跌到了谷底。
这意味着年~年，全球的新增可开采铜矿量有限。
虽然，伴随年开始的这一轮铜价牛市，全球铜矿的勘探支出又在提升，但相应的增长要到年开始。
最后是，铜矿的品位问题。
人类开采铜矿很早。目前，全球50%的铜矿开采年限，已经超过了50年。
近20年，矿企开采出的铜矿品位在不断降低。
5年，全球22家铜矿企业的矿石品位为0.9%，到年已经不足0.4%。
铜矿石品位的不断降低，意味着铜的开采成本将不断提升，开采速度将变慢。
由于供给跟不上，全球的铜库存量正快速下降。
10月份，高盛发布报告指出：铜是当下最被低估的商品，市场定价错误是因为忽略了库存减少这一重要因素。
根据10月份数据，现货市场的铜库存量，正在快速下降，过去4个月减少了近40%。
△全球近5年铜库存走势数据来源：高盛
高盛认为：“随着铜库存迅速紧缩，全球铜库存可能在年底达到历史最低水平，预计铜市场将出现严重的供需不平衡问题，并将年底铜价预期上调至美元/吨。”
总之，当下铜矿的价格有着强力的支撑，且可能还要进一步上涨。
对原本有铜矿在开采的矿企，无疑是利好。
但对铜加工行业来说，影响不大。
普通的铜加工行业，当前竞争激烈，毛利率很低。
但若铜产品需求一下子上涨，行业内企业的利润能够有一次性的提升，后面产能将会很快跟上。
相比来说，要求更高的精密铜材料、铜合金的加工企业，或许更能筑起壁垒，有更好的前景。
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